Hızlı ve Yavaş Düşünülen Yatırım Kararları
Elif Can İNALKOÇ GEDİKLİ - Teknoloji Yatırım / Yatırım Direktörü
Bir alana dair okumaları, kategorik olarak doğrudan işimizle bağlantılı görünmeyen farklı disiplinlere doğru genişletmek, çoğu zaman kesin kabul ettiklerimizi yeniden düşünmemize neden oluyor. Asıl sıçramaların da genellikle bu geçiş alanlarında ortaya çıktığını düşünüyorum; farklı düşünme biçimlerinin birbirine değdiği yerlerde. Bu düşünme biçimlerini bir tür ekosistem olarak ele aldığımızda, geçiş ya da birleşme bölgelerinde, her iki ekosistemde tek başına bulunmayacak kadar özgün bir karakter ve çeşitlilik ortaya çıkıyor.
Rasyonel Aktör Varsayımının Sınırları
2002 yılında Nobel Ekonomi Ödülü’nün psikoloji alanından bir akademisyene verilmesi, tam da böyle bir kırılma anına işaret ediyordu. Daniel Kahneman, uzun süre ekonomi teorisinin temel kabullerinden biri olan “insanlar rasyonel karar vericilerdir” varsayımını sorguladı. İnsanların kararlarını her zaman tutarlı, hesaplı ve faydayı maksimize edecek şekilde vermediğini; bilişsel önyargıların, duyguların, kayıptan kaçınmanın ve algı hatalarının karar alma süreçlerinde belirleyici olduğunu gösterdi. Davranışsal ekonomi böylece daha görünür, daha etkili ve zamanla ana akım hale geldi. Modern finans, VC/PE[1] yatırım süreçleri, ürün fiyatlama ve büyüme stratejileri de Kahneman’ın açtığı bu düşünsel alandan beslendi; hâlâ da beslenmeye devam ediyor. Ne mutlu ki bu katkılar sayesinde “rasyonel aktör” modeli artık tek başına yeterli görülmüyor. Buna rağmen, karar alma pratiklerimiz üzerindeki etkisinin bugün hâlâ ne kadar güçlü olduğu da ayrıca dikkat çekici. Kahneman’ın Hızlı ve Yavaş Düşünme kitabındaki şu ifade, bu etkiyi girişim sermayesi bağlamında özellikle çarpıcı biçimde çerçeveliyor:
“Risk sermayedarlarının hedefi, aşırı olayları doğru tahmin etmektir; pek çok başka girişimden beklentilerini abartmak pahasına olsa bile.”[2]
“Kim Başarılı Olur?” Sorunu
Yukarıdaki alıntı, girişim sermayesi kararlarının merkezindeki zor bir soruya doğrudan dokunuyor: Bir yatırımcı, hangi girişimcinin başarılı olacağını nasıl öngörebilir?
Çoğu zaman bu soruya doğrudan yanıt vermek mümkün değildir. Bunun yerine, daha basit ve yönetilebilir görünen başka bir soru devreye girer. Yatırımcı “kim başarılı olacak?” sorusunu yanıtladığını düşünürken, aslında çoğu kez şu soruyu yanıtlar:
“Eğer bu girişim yeterince büyürse, ortaya çıkacak başarı ödülü de yeterince büyük olur mu?”
Böylece asıl soru, “bulunabilirliği” kolay olan bir başka soru ile yer değiştirmiş olur. Belirsizlik bütünüyle ortadan kalkmasa da, bu yer değiştirme kuşkuyu bastırmayı kolaylaştırır. Zira kuşkuyu sürdürmek kesinliğe kapılmaktan çok daha zor ve yıpratıcı olacaktır.
Tam da bu nedenle, Kahneman’ın belirsizlik, sezgi, önyargı ve karar alma üzerine geliştirdiği çerçeveyi girişim sermayesi kararlarına tercüme etmek verimli bir düşünce egzersizi sunuyor: Bu çerçeveyi yalnızca yatırım komitesi kararları üzerinden okusaydık, hangi başlıklar öne çıkardı?
“Hatalar rastgele değildir, sistematiktir”
Kahneman’ın ekonomik karar alma süreçlerine yaptığı en temel katkı, yatırım komitelerinde ortaya çıkan hataların çoğu zaman yetersiz analizden değil, insan zihninin sistematik kısa yollarından kaynaklandığını göstermesidir. Başka bir ifadeyle, sorun çoğu zaman hesaplamada değil, düşünme biçimindedir. O halde yatırım komitelerinde ortaya çıkabilecek hataları, aşağıdaki başlıklar altında tekrarlayan bir düzen içinde okumak mümkün olabilir.
- Kayıptan kaçınma
İnsanlar, aynı büyüklükteki bir kaybı, eşdeğer bir kazançtan daha ağır hisseder. Bir girişim sermayesi yatırımcısı için teorik olarak konu, yüksek getiri potansiyeline sahip az sayıdaki yatırımı yakalayabilmektir. Ancak kayıptan kaçınma devreye girdiğinde, yatırımcı zihni “yanlış yatırım yapma” ihtimalini “doğru yatırımı kaçırma” ihtimalinden daha tehditkâr algılayabilir. Böyle anlarda komite masasında görünmez bir denklem oluşur: Potansiyel bir unicorn’ı kaçırmak, kötü bir yatırımı portföye almaktan daha az korkutucu görünür. Oysa girişim sermayesinin matematiği çoğu zaman bunun tersini söyler.
- Çıpalanma
İlk duyulan çoğu zaman kararın etrafında döneceği çıpayı oluşturur. Bir şirket için ilk duyulan değerleme, ilk paylaşılan büyüme hikâyesi ya da ilk yatırımcı yorumu, sonraki tartışmaların çerçevesini belirleyebilir. Komitede yapılan analizler çoğu zaman bu ilk çıpanın etrafında şekillenir; alternatif senaryoları düşünmek zorlaşır. Oysa erken aşama girişimlerde belirsizlik yüksek, veri sınırlıdır. Bu nedenle ilk rakamların ya da ilk anlatının zihinde sabitlenmesi, çoğu zaman kararın kendisini değil, kararın hangi referans noktasından kurulacağını belirler.
- Erişilebilirlik Yanlılığı
Kahneman’a göre insanlar bir olayın olasılığını değerlendirirken çoğu zaman gerçek istatistiklere değil, zihinlerine en kolay gelen örneklere başvurur. Bir örnek ne kadar hızlı ve canlı biçimde hatırlanıyorsa, o olayın da o kadar yaygın olduğu varsayılır. Girişim sermayesinde bu durumun özellikle önemli olma sebebi; son dönemde çok konuşulan bir başarı hikâyesi ya da dramatik bir başarısızlık, yatırımcıların bir sektöre bakışını gerekenden fazla etkileyebilir. Birkaç çarpıcı örnek, sessizce başarısız olan yüzlerce girişimi görünmez kılabilir. Böyle anlarda tanıdıklık, gerçek olasılığın yerini alır.
- Doğrulama Yanlılığı
Bir yatırım fikri zihinde olumlu bir yer bulduğunda, sonraki analiz süreci çoğu zaman fark edilmeden o fikri doğrulama yönüne kayar. Bu durum özellikle durum tespiti (due diligence) aşamasında belirgin hale gelir. Kurucunun vizyonu etkileyici bulunmuşsa ya da pazar hikâyesi ikna ediciyse, veri odasında geçirilen saatler giderek ilk izlenimi sınamaktan çok, onu destekleyen işaretleri toplamaya dönüşebilir. Böylece çelişen veriler geri planda kalır; yatırımcı zihni, doğru olduğuna inandığı fikri besleyen bulgulara daha sıkı tutunur.
- Aşırı Özgüven
İnsanlar belirsizlik karşısında, tahmin yeteneklerine çoğu zaman gereğinden fazla güvenir. Uzmanlık hissi arttıkça bu güven de pekişir. Yatırımcılar belirli sektörleri, kurucu profillerini ya da teknoloji trendlerini uzun süre izlediklerinde, bu aşinalık belirsizliğin gerçek boyutunu perdeleyebilir. Bir kurucuyu “iyi tanıdığını” düşünmek ya da bir pazarın dinamiklerine hâkim olduğunu varsaymak, tahminlerin doğruluğunu otomatik olarak artırmaz. Kahneman’ın işaret ettiği gibi, uzmanlık hissi çoğu zaman doğruluk oranından çok, o doğruluğa duyulan inancı artırır.
Bu kısa liste, aslında daha temel bir meseleye işaret ediyor: Fon yöneticilerinin yatırım kararlarında yalnızca rasyonel analiz üretmeleri değil, bu analizleri gölgeleyebilecek bilişsel önyargıları da aktif biçimde yönetmeleri gerekiyor. Buna rağmen bugüne kadar incelediğim fon toplama sunumlarında, yatırımcıların kendi karar alma zaaflarını nasıl ele aldıklarına dair sistematik bir çerçeveye neredeyse hiç rastlamadım. Belki de yeni nesil fon toplama süreçlerinde asıl farkı yaratacak olan, girişim sermayesi yatırımcılarının hangi kararları, toplam kaç yıllık sektörel deneyimle verdikleri kadar, bu kararları verirken hangi önyargılarla nasıl başa çıktıklarını açıkça ortaya koyabilmeleri olacaktır.
[1] Girişim sermayesi ve özel sermaye endüstrilerinin Türkçede kalıplaşmış bir kısaltması bulunmaması sebebiyle yaygın bilinen şekli ile bırakmayı tercih ediyorum.
[2] Daniel Kahneman, Hızlı ve Yavaş Düşünme, 2011, s.224
